国信信扬律师事务所 作者:曾锦
　　　

　　一、引言

　　本文的主要目的是以债权人和中小股东的保护为视角，分析强裁通过重整方案的不合理性。2007年6月生效实施的《中华人民共和国企业破产法》（以下简称《破产法》）引入了重整程序，与原有整顿和解程序不同的是，重整程序更具有社会意义，其不是单纯地考虑某一方或少数主体的利益，而是从与公司股东、职工、债权人等主体出发，力求实现整体和个体利益的最大化。重整程序相对于直接破产清算来说，给了企业一条新生之路，使得一批仍具有潜在营运价值的企业得以继续生存，进而恢复自身的日常经营；对社会来说，一旦企业破产，资源的浪费是在所难免，重整程序可以消化并再利用可能将被浪费的社会资源。因此，将重整程序引入《破产法》是市场经济发展的一个重要突破。

　　在重整程序中，我国《破产法》建立了一项比较特殊的制度——强裁制度，根据《破产法》第八十七条的规定，所谓强裁制度是指未通过重整计划草案的表决组拒绝再次表决或者再次表决仍未通过重整计划草案，但重整计划草案符合一定条件的，债务人或者管理人可以申请人民法院批准重整计划草案。根据《破产法》第八十二条及第八十五条的规定，所谓表决组是指根据不同的债权或者利益而划分的不同的类别组。一般情况下，包括优先债权组、职工债权组、普通债权组和出资人组。强裁制度的运行大致如下：人民法院同意相关债权人或者债务人重整的申请后，破产管理人（以下简称管理人）或者债务人在一定的期限内按规定制定重整方案并交由各个表决组进行分别表决。如果每个小组投票人数过半且同意重整方案的债权比例占到该组债权总额的三分之二以上， 则重整方案通过，但是如果有个别小组达不到上述表决条件，那么意味着重组方案未能通过，此时，债务人和管理人可以和不同意方案通过的小组进行协商后进行再次表决，如果表决仍未通过，债务人或者管理人可以依据《破产法》第八十七条第二款所列明的各项条件向人民法院提请强裁。而人民法院在接到强裁申请之后对重组方案进行实质审查，认为符合第八十七条所列明的各项条件时，则强制通过重整方案。

　　新《破产法》生效实施以来，已经有10家左右上市公司到法院申请了强裁。 而被申请强裁的对象主要是以中小股东或者普通债权人，其中，因为重整方案被“双否” 而提请法院强裁的公司主要有ST锦化、ST广夏和ST金城。尽管最后的重整方案得以强制实施，但方案并未满足中小股东及普通债权人的要求，且救济手段有限，在求助无门的情况下，中小股东及债权人的利益很难得到更为有效的保护。从宏观的角度来说，国家对投资者保护越差（Poorer），其资本市场（包括债券市场和股票市场）的发展越差（Smaller and narrower）。[1]从微观的角度来说，投资者的法律保护水平与公司绩效成正相关关系。[2]因此，对于债权人和中小股东等投资者保护程度关系到公司的长远发展。从对债权人及股东保护的来说，目前强裁制度仍存在许多亟待解决的问题。

　　二、强裁为何仍能通过重整方案

　　（一）重整程序中存在的问题

　　如上所述，在新《破产法》生效实施以后，在出资人申请强裁10个左右的案件中，基本都是以法院通过重整方案而告终，法院并没有支持反对重整方案的出资人或者债权人意见。在整个重组程序之中，中小股东及债权人权利较弱（例如，对于管理人的任命、制定均由法院做出；在制定重整方案时，债权人及中小股东的参与程度也受到极大的限制，基本很少有决定意义的发言权）。债权人及中小股东在重整程序中的地位有限，也为其利益受到损害埋下了伏笔。目前，从债权人及中小股东的利益保护角度来看，重整方案制定的过程主要有以下原因：

　　1、信息不对称

　　从中小股东的角度来说，尽管重整方案一般是由债务人或者管理人制定，但由于债务人是上市公司，上市交易使得中小股东较为分散，因而在信息的获取上存在不少困难；另外一方面，债务人或者管理人更多的是考虑公司及大股东的利益，由于单个中小股东的股权较少，缺乏及时、完全、充分通知中小股东的激励。对于中小股东来说，重整计划一般涉及到股权的让渡及优质资本的注入，故直接与其利益相关，其也有充分参与重整方案制定的需求，但从债务人或管理人的角度，中小股东并非是其重整工作的核心部分，所以也就产生了投资者有充分信息的需求，而管理人缺乏信息披露激励的现状。

　　从债权人的角度来说，其并未全程参与重整方案的制定，对于重整方案制定的流程、原因、利益分配标准等缺乏了解，基本上只有到表决期间才会得知重整方案的各项具体内容，在重整方案产生背景不熟知的情况下，债权人也不愿意轻易地相信管理人或者债务人制定的债务偿还方案。另外，对于大额债权人来说，其受偿比例有限，但是债务人或者管理人又未及时、充分、有效地披露受偿比例有限的原因以及背景信息，缺乏信息上的交流与沟通。总之，信息不透明也是中小股东和债权人不愿意通过重整方案的重要原因。

　　2、重整方案缺乏公平性

　　重整方案缺乏公平性是中小股东及债权人否决重整方案最主要原因。

　　按照《破产法》的相关规定，重整计划草案中普通债权所获得的清偿比例，不低于其在重整计划草案被提请批准时依照破产清算程序所能获得的清偿比例。在此条件之下法院才可以对普通债权人进行强裁。一般来说，在实践中债权人所获得债权清偿比例要高于在企业破产清算情况之下所能获得债权清偿比例，相对于破产清算，显然重整方案对债权人来说相对更加有利。而普通债权人之所以反对重整方案的关键原因在于，与其他普通债权人相比，债权份额较大的债权人所获的清偿比例较低。以ST锦化为例，其《重整方案》提出对9万元以下的普通债权按照100%的比例清偿；对高于9万元的债权按照5%的比例清偿。对于多数公司破产案件来说，通过破产清算程序，在去除管理费用、清偿担保债权、支付职工相关保障费用之后，普通债权所能获得清偿的概率较小，所以，在重整程序中，普通债权人能够获得一定比例的清偿已经是“万中有幸”了。但是横向比较来看，债权份额较大的普通债权人获得的清偿比例要小于债权较少的普通债权人，其难免有些“心有不甘”。同时，对于曾经有抵押担保的担保债权来说，按照规定如果担保物不足以清偿担保债权的，超出担保物价值的部分将被列入普通债权，但在公司进入破产程序之后，担保财产会出现不同程度的贬值。对银行担保债权来说，债权额度较大，例如，在ST光明重整案中，共有30家债权人申报普通债权，普通债权额总计4.79亿元，其中中国农业银行伊春市分行的债权是2.78亿元，占债权总额的58%。[3]根据其重整方案对于大额债权人超过30000元的部分按照18%清偿，而对于小额债权人（债权数额小于30000元的普通债权人）清偿比例是100%。[4]从本方案中也可以看到，清偿比例只有两档，而且两档之间差距巨大，对本案中的银行债权来说，其只能收回5000万左右的债款，银行原本可以希望可以通过实现担保债权的方式收回更多甚至所有欠款，而新的分配方案使得银行损失巨大，而不能清偿的部分只能划入银行呆账坏账中，显然银行不会同意重整债权分配方案。而在银行强烈反对重整计划的情况下，管理人申请法院强裁的结果却是通过重整方案，很大程度上说，对银行来说是极为不公平的。

　　对于中小股东来说，潜在的利益转移导致的公司资产缩水，直接影响到中小股东的合法权益。以ST金城重整方案为例，在第一次方案中，公司提出全体股东各自让渡股票24%，其在深圳证券交易所的股票停牌价为6.16元，在重整方案中提出的让渡价格是1.99元每股，远远低于其停牌价格，也就意味着对股民来说让渡出去的股票损失了4.17元，尽管一些行动人将向公司提供不少于人民币1.33亿元的资金，加上环球矿业董事长朱祖国同时将其持有的兴国恒鑫矿业有限公司10％的股权（2012年3月31日为基准日，本部分股权的估值为3536万元）无偿赠与ST金城，也就是意味着公司新注资了1.68亿元，但是股东让渡股票的市值达到4亿多元，对于中小股东来说，将自己的股权几乎是接近无偿的方式让渡给公司对自己来说显然是不公平的。尽管在二次表决时，重整方案将股东让渡的股权比例下降到22%，但是仍然不能够满足中小股东的要求，而最后只能通过强裁的方式通过重整方案。

　　     3、对管理人的监督体制失灵

　　根据《破产法》的规定，人民法院有监督管理人的义务，但相关规定主要存在两个问题：第一，从客观上来说，人民法院需要处理的案件众多，几乎没有足够的时间和精力投入到对于管理人的监督中去，对于重整方案的实质监督有限；第二，从主观上来说，法院作为中间裁判者也不愿意过多地涉足上市公司的重组程序中，同时，由于破产重组涉及的内容专业性较强，而法院也更多的是考虑到管理人、出资人及债权人的多数意见，因此也没有足够的激励去促使法院主动涉足对于管理人的监管。

　　债权人会议是对管理人进行监管的重要方式，其中债权人会议是非日常性监管，非日常性的监管容易导致管理人在日常管理中及重组方案的设计、制定、审查中所做的违规行为不能轻易察觉，而仅仅通过较短时间内的债权人会议对管理人进行监督，并不能取得有效的结果。《破产法》赋予管理人的权力较大，反过来又需要更为有力的监督体制，但现有监督体制确实较弱，也导致了管理人在制定重整方案时，即使没有充分考虑中小股东及债权人的权益，也不会面临实际意义上的阻碍。再加上上市公司重组中，政府的干涉力量较强，最后制定的重组方案对于政府来说相对更为有利，但利益受损主体又不能通过有效的手段进行监督，只能听之任之。监督失灵是股东及债权人利益受损的重要原因，也是重整程序中存在的重要问题。

　　（二）强裁为何仍能通过重整方案

　　综上所述，重整方案的制定的过程中存在不少诟病，但是为何强裁仍能用过重整方案使我们需要反思的一个问题。本文认为，从根本上说，还是在于管理人、债务人与法院之间利益的“混同”。

　　根据我国《破产法》第十三条、二十三条及二十五条的规定，反映了破产程序中管理人的中心主义。[5]管理人职能的发挥直接影响到重组方案的可行性、公平性及合法性，但是在上述强裁案件之中，管理人角色发挥失当，监督不力，也导致了债权人及中小股东利益收到了影响。例如，在ST广夏案件中，管理人有宁夏国有资产管理委员会充当，而作为行政部门的管理人往往是以维护上市公司的生存为目标（对于当地政府来说，上市公司的数量是其政绩的一个体现），在制定重组方案时，如果弱化中小股东及债权人的利益保护，能够换取公司的继续生存，那么管理人在制定重整方案时将不会完全考虑中小股东及债权人的合法权益，待到重组方案进行表决的时候，即使不通过可以通过法院强裁的方式通过重组方案。此时，中小股东及债权人的利益就有可能受到肆意地宰割。

　　从法院的角度来说，重整方案尽管没有得到部分表就组的表决通过，但是同意通过重整方案的比例往往是过半数的，只是没有达到三分之二而已，因此对于法院来说，强行通过重组分配方案并不会面临严重过的指责。反倒是如果裁定不通过重整方案，其将会受到来自债务人及地方政府的压力。在衡量债务人、管理人、债权人及出资人的利益之下，法院宁可选择牺牲较少群体的利益维护更多主体的利益，也可以说是法院与管理人、债务人的利益在某种程度上“混同”了。

　　三、结论：建议

　　《破产法》引入重整程序给了企业一条重生之路，具有减少资源浪费，保护股东及债权人利益的功能。在上市公司破产重整程序中，由于所涉主体复杂，并加上重整方案自身存在的问题，最后导致部分表决组未通过重整方案，最后债务人或管理人只得将重整方案交由法院强裁。在实践中，法院最终都基本通过了重组方案。而在普通债权人组或者出资人组反对意见较大的情况下，法院仍然迅速的做出裁定，通过重组方案。同时，法律有没有向相关债权人或者中小股东提供可以申诉或者上诉的救济程序，而债权人和中小股东的利益保护显然也就陷入了困境。解决现有强裁制度中存在的问题，至少应从以下几个方面实现突破：

　　首先，在制度构建上，需要赋予债权人及中小股东在重组程序及重组方案的制定中更多的发言权、决定权、申诉权等。中小股东以及债权人的充分参与是保障他们自身权益的一种关键手段，只有切身地参与到重整方案制定的过程才能获取更为准确的公司信息，形成对管理人的有效监督，防止其“为非作歹”，进而减少更多的案件进入强裁程序。同时，根据《破产法》规定，法院在强裁时要对重整方案进行实质审查，在实质审查的过程中，更要赋予债权人和中小股东等持不同意见者更多的发言机会。

　　其次，在对上市公司重整程序管理人的任命上应当更加市场化，减少政府部门的干预，否则，出于地方政府自身利益的考量，而形成所谓“舍小家，为大家”的局面之后，相关债权人及中小股东的利益将更难加以保障。同时，不少地方政府将上市公司当作政绩对待，极力保住上市公司这个“壳”，即使公司没有任何营运价值，也仍然对干预上市公司的重整“乐此不疲”。按理说，政府作为管理人会尽量满足中小股东以及债权人的要求，但事实上有了强裁制度作为保证，政府即使花费较少的代价，也能实现上市公司重整方案的通过。因此，减少甚至是去除政府的干预，让市场化的管理人与债权人自由地沟通谈判，才能更好地保护投资者。

　　最后，给予中小股东以及债权人充分的申诉权是重要保证。目前，强裁制度的不可申诉性导致了股东和债权人丧失了再救济手段，有必要建立起更为详细和完善的申诉或者上诉体系也是保护投资者的重要手段。理论上，法院是中立的个体，但事实上地方法院受到地方政府影响较大，通过建立不同层级的申诉渠道可以减少政府干涉司法强裁的结果。

　　参考文献：

　　[1] PORTA R, Lopez‐de‐Silanes F, Shleifer A, et al. Legal determinants of external finance[J]. The journal of finance, 1997, 52(3): 1131-1150.

　　[2] 王鹏. 投资者保护, 代理成本与公司绩效[J]. 经济研究, 2008, 2: 68-82.

　　[3] 王佐发. 上市公司重整强裁中银行债权的保护[J]. 金融理论与实践, 2013 (2): 89-92.

　　[4] 中国财经. S*ST光明：重整计划[EB/OL]. http://app.finance.china.com.cn/stock/data2/view_notice.php?symbol=000587&id=377517614.2013年7月9日

　　[5] 邹海林. 新企业破产法与管理人中心主义[J]. 华东政法学院学报, 2006, 6(49).